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SBF的幽靈與Jane Street的豪賭：一場期權風暴的序幕
從Jane Street到SBF：天才的墮落與高頻交易的爭議
還記得那個曾經的華爾街金童，Sam Bankman-Fried（SBF）嗎？這位老兄的故事，簡直比好萊塢劇本還精彩。從Jane Street的高頻交易員起家，到創立FTX交易所，再到因涉嫌挪用客戶資金和一連串堪比龐氏騙局的操作而身敗名裂，SBF的隕落，不僅僅是他個人的悲劇，更是對「有效利他主義」的一種諷刺。這位曾經的「拯救者」，最終卻成了加密貨幣世界的「毀滅者」。
Jane Street這家公司，也隨著SBF的名字再次浮出水面。作為一家頂尖的高頻交易公司，Jane Street以其神秘的交易策略和驚人的盈利能力聞名。但高頻交易本身，就充滿了爭議。有人認為，高頻交易能提高市場效率，降低交易成本；也有人認為，高頻交易只是一種「收割」散戶的工具，讓少數人能夠利用算法和速度優勢，從市場中攫取巨額利潤。SBF的故事，也讓人們對高頻交易的道德風險產生了更深的思考。
印度期權市場的套利迷局：Jane Street的槓桿遊戲？
最近，Jane Street又惹上了麻煩。據說，他們在印度期權市場搞了一場「套利實驗」，結果玩脫了，不僅被印度政府全面禁止在該國開展業務，還被扣押了資金。這件事，簡直是金融界的黑色幽默。一家頂尖的高頻交易公司，竟然在一個新興市場栽了跟頭，這聽起來是不是有點不可思議？
事情的經過大致是這樣的：Jane Street在流動性充足的市場（比如歐美市場）賣出看跌期權，然後在流動性稀薄的市場（比如印度市場）穩步做多標的資產。這種操作，聽起來好像沒什麼問題，但問題就出在「流動性稀薄」這幾個字上。在印度這樣的市場，期權交易量往往是標的股票的數倍。這種現象，並不是什麼市場漏洞，而是市場的特性。Jane Street可能認為，他們可以利用這種特性，通過槓桿操作，從中獲取巨額利潤。但他們顯然低估了印度政府的決心和市場的複雜性。
期權交易的本質：一場關於未來價格的豪賭
期權交易，本質上就是一場關於未來價格的豪賭。當你买入看跌期權時，你是在押注價格會下跌；當你买入看漲期權時，你是在押注價格會上漲。你可以把它想像成一種「保險」，為你的投資組合提供保護。但期權交易的槓桿效應，也意味著高風險。如果你判斷錯誤，可能會損失慘重。
舉個例子，假設我對某個即將上線的PUMP代幣非常看空，認為它的價格會跌破40億美元。那麼，我可以买入PUMP代幣的看跌期權。如果我支付0.1美元的權利金，而代幣上线後的價格只有3.1美元，那麼我可以行使看跌期權，以4美元的價格賣出PUMP代幣，從中獲利。但如果PUMP代幣的价格高于4美元，我的看跌期权就一文不值，只能白白损失0.1美元的权利金。
期權交易的魅力，就在於它的槓桿效應和多樣性。你可以通過期權，進行各種各樣的投資策略，對沖風險，或者放大收益。但期權交易的複雜性，也讓它成為了一種高階的金融工具，需要深入的理解和精準的判斷。對於普通投資者來說，期權交易可能是一場「玩火」的遊戲，稍有不慎，就會被燒得灰飛煙滅。
加密貨幣期權市場：為何總是差一口氣？
永續合約的崛起：一場監管真空下的創新實驗
加密貨幣世界，就像一個無法無天的西部，充滿了野蠻生長和創新的可能。在這個領域，永續合約的崛起，簡直就是一場監管真空下的完美實驗。傳統金融市場受到美國商品期貨交易委員會（CFTC）等機構的嚴格監管，各種規則限制了槓桿的使用和交易的靈活性。但在加密貨幣世界，這些規則幾乎不存在。
永續合約，顧名思義，就是沒有「交割」日期的期貨合約。你可以無限期地持有它，只需支付或收取資金費率即可。這種設計，簡直是為投機者量身定做。相比於現貨交易，永續合約的手續費更低，槓桿更高，交易也更加便捷。更重要的是，永續合約讓你無需真正持有標的資產，只需押注其價格的漲跌即可。這對於那些只想「炒幣」的人來說，簡直是福音。
傳統金融的期權盛世：Robinhood與散戶的狂歡
在傳統金融市場，期權交易可謂是風生水起。美國期權市場的成交量，每年高達數十億份合約，名義價值更是高達數十萬億美元。這其中，散戶的力量功不可沒。Robinhood這樣的交易平台，以其快速、便捷、免費的期權交易通道，吸引了大量的散戶參與其中。他們熱衷於當天或周末到期的短期期權，試圖以小博大，一夜暴富。
Robinhood的商業模式，也充滿了爭議。它通過「訂單流付費」模式盈利，將散戶的訂單賣給Citadel等做市商，從中賺取差價。這種模式，被批評為「誘導」散戶進行高風險的期權交易，讓他們成為做市商的「韭菜」。但不可否認的是，Robinhood確實推動了期權交易的普及，讓更多的普通人有機會參與到這個高階的金融遊戲中來。
Deribit的壟斷：中心化力量在去中心化世界的延伸
儘管加密貨幣世界一直強調「去中心化」，但在期權交易領域，Deribit卻幾乎壟斷了整個市場。這家位於荷蘭的小公司，處理了超過85%的加密貨幣期權交易量。這讓人不禁要問：為什麼在一個崇尚去中心化的世界裡，會出現如此中心化的現象？
Deribit的成功，並非偶然。它在加密貨幣期權市場起步較早，積累了大量的用戶和流動性。更重要的是，Deribit允許跨市場抵押。你可以用持有的比特幣作為抵押，交易以太坊的期權，或者用期貨頭寸來對衝期權風險。這種靈活性，吸引了大量的機構交易者。儘管Deribit也面臨著監管壓力，但它仍然是加密貨幣期權交易領域的巨頭，其地位難以撼動。Deribit的存在，也提醒我們，即使在去中心化的世界裡，中心化的力量仍然不容忽視。
鏈上期權的進化之路：從石器時代到尋找火種
Opyn的理想主義：期權發行的民主化嘗試
2020年3月，Opyn帶著解放期權市場的理想，橫空出世。他們的目標很簡單：讓任何人都能發行期權，就像在Uniswap上發行代幣一樣簡單。用戶只需鎖定ETH作為抵押品，選擇行權價和到期日，智能合約就會自動鑄造代表期權的ERC-20代幣。這些代幣可以在任何支持ERC-20的平台上交易，比如Uniswap、SushiSwap，甚至直接錢包轉帳。
這種模式，聽起來很美好，但實際操作起來，卻問題重重。每個期權都是一個獨立的可交易代幣，導致用戶體驗極度碎片化。你需要為每個不同的行權價和到期日，單獨創建一個市場。更糟糕的是，賣方必須鎖定全額名義價值。如果你想賣出10 ETH的看漲期權，就必須凍結10 ETH，直到期權到期，才能賺取一點點權利金。這種資金利用率，簡直低到令人髮指。
Hegic的流動性陷阱：AMM模式的風險與局限
DeFi Summer的狂熱，加速了Opyn模式的衰落。隨著Gas費飆升至每筆50-200美元，發行一份期權的成本，甚至超過了權利金本身。Opyn的模式，幾乎一夜崩塌。為了尋找出路，开发者們開始轉向Uniswap式的流動性池模式。
Hegic就是這種模式的先驅。他們允許任何人將ETH存入公共金庫，LPs（流動性提供者）將抵押品集中到一個池子裡，智能合約會自動為期權買賣報價。用戶只需選擇行權價和到期日，AMM（自動化做市商）會使用布萊克-斯科爾斯模型定價，並從外部預言機獲取ETH波動率數據。交易者點擊「买入」後，合約會從池中劃出ETH作為抵押品，鑄造記錄行權價和到期日的NFT，並發送到买方錢包。买方可以隨時在OpenSea上轉售NFT，或等待到期。
這種模式，對用戶來說，簡直是魔法。一筆交易完成，無需對手方，權利金自動流向LPs。但這種魔力，也隱藏著巨大的風險。Hegic的簡單定價規則，在市場平靜時，似乎運轉良好。但當市場出現劇烈波動時，問題就暴露了。2020年9月，以太坊經歷了一次劇烈崩盤，Hegic的定價規則導致看跌期權賣得太便宜。看跌期權持有者紛紛行權，迫使金庫支付遠超預期的ETH。僅一周時間，一年的權利金收益，就化為烏有。LPs們得到了一個慘痛的教訓：在平靜市場中發行期權看似輕鬆，但如果沒有適當的風險管理，一場風暴就能掏空一切。
Lyra的對沖困境：DeFi流動性的脆弱性
Lyra（現更名為Derive）試圖通過結合流動性池和自動化風險管理，來解決Hegic的問題。每筆交易後，Lyra會計算池子的淨delta敞口（所有行權價和到期日的期權delta之和）。如果金庫有40 ETH的淨空頭敞口，意味著ETH價格每上漲1美元，金庫就會虧損40美元。Lyra會在Synthetix永續合約上建立40 ETH的多頭頭寸，以對衝方向性風險。
Lyra的AMM使用布萊克-斯科爾斯模型定價，並將昂貴的鏈上計算交由鏈下預言機處理，以控制Gas費。與未對衝策略相比，這種delta對衝，確實減少了金庫的虧損。但這個系統，卻高度依賴Synthetix的流動性。當Terra Luna崩盤引發恐慌時，交易者紛紛撤離Synthetix質押池，流動性枯竭導致Lyra的對衝成本飆升，點差大幅擴大。Lyra的對沖策略，最終也宣告失敗。這個故事告訴我們，複雜的對沖策略，需要深厚的流動性來源，而DeFi至今仍然難以可靠地提供這一點。
DOVs的黃金時代：牛市中的無風險幻覺
2021年初，去中心化期權金庫（DOVs）開始興起。Ribbon Finance是這種模式的開創者。他們的策略很簡單：用戶將ETH存入金庫，每周五通過鏈下拍賣，賣出備兌看漲期權。做市商競標訂單流，權利金作為收益，返還給存款人。每周四期權結算、抵押品解鎖後，整個流程重置。
2021年的牛市，為DOVs提供了完美的舞台。隱含波動率（IV）維持在90%以上，每周權利金轉化為驚人的年化收益（APYs）。存款人享受著看似無風險的ETH收益，沉浸在一片歌舞昇平之中。但好景不長，當11月市場見頂，ETH開始下跌時，金庫開始出現負收益，權利金收入不足以覆蓋ETH的跌幅。競爭對手Dopex和ThetaNuts，試圖通過返利代幣來緩解虧損，但仍然無法解決DOVs的根本問題：它們無法應對大幅波動。
DOVs的另一個問題是，資金都要鎖定至到期日。存入ETH賺取權利金的用戶，在ETH下跌時會陷入困境，無法在需要時平倉。這意味著，DOVs的用戶，必須承受更大的風險。DOVs的興衰，也證明了一點：在金融市場中，沒有永遠的無風險收益。任何看似穩賺不賠的策略，最終都會被市場無情地淘汰。
訂單簿的挑戰：Solana生態的另闢蹊徑
CLOB模式的復刻：鏈上Deribit的野心
Solana生態的團隊，顯然吸取了早期期權協議在AMM模式上的教訓。他們沒有重蹈覆轍，而是選擇了一條截然不同的道路：試圖在鏈上復刻Deribit的中央限價訂單簿（CLOB）模式。這個想法很簡單：用複雜的訂單匹配引擎，實現近乎即時的結算，並引入做市商作為每筆期權的賣方對手方。他們想要打造一個鏈上的Deribit，一個真正去中心化的期權交易平台。
第一代產品，比如PsyOptions，嘗試將訂單簿完全放在鏈上。但這種做法很快就碰壁了。每份報價都佔用區塊空間，做市商必須鎖定100%的抵押品，導致報價稀少，交易速度慢如蝸牛。這種模式，根本無法與中心化交易所相提並論。第二代產品，比如Drift和Zeta Markets，將訂單簿移至鏈下，匹配後再上鏈結算。這種做法，雖然提高了交易速度，但仍然存在流動性不足的問題。Ribbon團隊也帶著Aevo重返戰場，將訂單簿和匹配引擎放在高性能的Optimism Layer 2上，試圖解決性能瓶頸。
流動性的暗湧：做市商的權力與散戶的困境
更重要的是，這些產品在同一平台支持永續合約和期權，配備組合保證金系統，能計算做市商的淨敞口。這與Deribit的成功因素相同，讓做市商可以重複使用抵押品，提高資金利用率。但結果卻喜憂參半。由於做市商可以頻繁更新報價而無需支付高昂Gas費，點差確實收窄了。但CLOB模式的弱點在非交易時段顯現出來：當美國的專業做市商下線，流動性蒸發，散戶交易者面臨巨大的價差和糟糕的執行價格。這種對活躍做市商的依賴導致了暫時性「死區」，而AMM儘管有缺陷，卻從未出現過這種情況。最終，Drift等團隊完全轉向永續合約，放棄了期權。他們意識到，在流動性不足的情況下，CLOB模式根本無法生存。
AMM-CLOB混合模式的探索：Premia的折衷方案
Premia等團隊則探索AMM-CLOB混合模式，試圖在提供24/7流動性的全鏈上訂單簿和能增加深度的做市商之間尋求中間道路。他們希望結合兩種模式的優點，創造一個更加穩定和高效的期權交易平台。然而，總鎖倉價值（TVL）從未超過1000萬美元，大額交易仍然需要做市商介入，滑點居高不下。Premia的嘗試，最終也未能成功。這表明，在當前的DeFi環境下，AMM-CLOB混合模式仍然存在諸多挑戰。它需要更高的流動性、更完善的風險管理機制和更高效的訂單匹配引擎。在這些問題得到解決之前，AMM-CLOB混合模式可能只是一個美好的願景。
期權為何如此難以捉摸：流動性、資本效率與基礎設施的制約
資本效率的聖杯：跨保證金系統的重要性
期權交易的本質，是一場精密的資金管理遊戲。在中心化交易所，做市商可以利用跨保證金系統，將不同的頭寸相互抵消，從而釋放資金，提高資本效率。例如，做市商賣出12萬美元的BTC看漲期權，同時用現貨BTC對衝風險。系統會識別這些抵消倉位，並根據淨投資組合風險，而非單個倉位，計算保證金要求。這種模式，極大地提高了做市商的資金利用率，讓他們能夠更積極地參與市場，提供流動性。
但鏈上期權協議，卻長期受限於缺乏跨保證金系統。每個期權頭寸，都需要鎖定單獨的抵押品。這意味著，做市商需要為每個頭寸，付出高昂的資金成本。如果一個協議要求他們為一份比特幣看漲期權繳納10萬美元抵押品，再為對衝用的永續合約繳納10萬美元，而不是將這些抵押品視為抵消風險（可能只需2萬美元淨保證金），那麼參與市場就無利可圖。簡單來說：沒人想把大量資金套牢，卻只賺一點點錢。缺乏跨保證金系統，是鏈上期權市場難以發展的重要原因。
Hyperliquid的啟示：共享基礎設施的威力
Hyperliquid的成功，為我們提供了一個新的思路。他們採用了共享基礎設施的方法，創造了一個DeFi長期承諾卻鮮有實現的正和狀態：每個新應用都強化整個生態系統，而非爭奪稀缺流動性。在Hyperliquid上，所有永續合約都共享同一個流動性池。無論交易者選擇2倍還是100倍槓桿，流動性都是統一的。這種設計，極大地提高了流動性，降低了交易成本，吸引了大量的交易者。
Hyperliquid的模式，也啟發了期權協議的設計者。他們開始思考，如何利用共享基礎設施，提高期權交易的資本效率。如果能夠將期權交易與永續合約交易整合在同一個平台，共享同一個流動性池，那麼就可以實現跨保證金系統，提高做市商的資金利用率，從而吸引更多的做市商參與市場，提供流動性。這種模式，有望打破鏈上期權市場的瓶頸，推動其快速發展。
加密貨幣期權的未來：一場基礎設施的革命？
加密貨幣期權的未來，取決於基礎設施的完善程度。專業交易者視為理所當然的「管道」，包括深流動性池、即時對衝能力、頭寸惡化時的即時清算，以及將整個組合視為單一風險敞口的統一保證金系統，是鏈上期權市場發展的關鍵。我們需要建立一個更加高效、穩定和安全的鏈上期權交易平台，為做市商提供更好的交易環境，吸引更多的散戶參與市場。
早期嘗試側重於數學複雜性或巧妙的代幣經濟學，而HyperEVM解決了核心「管道」問題：統一抵押品管理、原子級執行、深厚流動性和即時清算。只有當這些基礎設施得到完善，鏈上期權市場才能真正起飛，成為加密貨幣世界不可或缺的一部分。這不僅僅是一場技術的革命，更是一場金融理念的變革。
重塑期權市場的關鍵要素：人才、技術與機遇
三類人才的崛起：开发者、做市商專家與產品經理
如果期權要回歸，可能需要三類人才：理解產品運作的開發者、懂做市商激勵的專家，以及能將這些工具包裝成散戶友好型產品的人。僅有技術是不夠的，還需要對市場的深刻理解和對人性的洞察。開發者需要創造出高效、穩定和安全的交易平台；做市商專家需要設計出合理的激勵機制，吸引更多的做市商參與市場；產品經理則需要將複雜的期權產品，轉化為簡單易懂的用戶界面，吸引更多的散戶參與市場。這三類人才的共同努力，才能推動期權市場的發展。
Memecoin的啟示：期權能否成為下一個造富神話？
Memecoin的爆紅，證明了加密貨幣市場對高風險、高回報的投資產品的巨大需求。它們讓用幾百美元賺上百萬的夢想成為現實。Memecoin的高波動性使其奏效，但缺乏「林迪效應」（存在越久越穩定）。相比之下，期權既有林迪效應，又有波動性，但普通人難以理解。期權市場能否複製Memecoin的成功，成為下一個造富神話？
這個問題的答案，取決於期權產品的普及程度。如果能夠將期權產品，設計得像Memecoin一樣簡單易懂，那麼就有可能吸引大量的散戶參與市場，從而推動期權市場的爆發。當然，這需要克服許多挑戰，包括降低交易成本、提高流動性、簡化交易流程等等。但如果能夠成功，那麼期權市場就有可能成為加密貨幣世界下一個風口。
CBOE的願景：從投機到對沖，期權市場的成熟之路
如今的加密貨幣期權市場類似芝加哥商品交易所（CBOE）成立前的狀態：一堆實驗，缺乏標準化，以投機為主，而非對沖。但隨著加密基礎設施逐漸成熟，真正投入商業運營，這種情況將會改變。機構級流動性將通過可靠的基礎設施上鏈，支持跨保證金系統和可組合對衝機制。期權市場的未來，將會從投機轉向對沖，成為機構投資者管理風險的重要工具。這需要時間，需要技術的進步，更需要市場的成熟。但只要我們堅持不懈，就一定能夠實現這個願景。
在這個過程中，監管也將扮演重要的角色。合理的監管，可以保護投資者的利益，防止市場操縱，促進市場的健康發展。但過度的監管，則可能會扼殺創新，阻礙市場的發展。因此，監管者需要在保護投資者利益和鼓勵創新之間，找到一個平衡點。只有這樣，才能讓期權市場在健康有序的環境下，茁壯成長。
